傳媒行業上市公司一直以來都倚重重組注資的外延成長，某種程度上，上市公司的市值膨脹史就是媒介經營資源注入史。
這是因為，首先，由於國家政策的限制，傳媒行業直接改制上市的企業數量很少，多數公司都是通過買殼方式間接上市，或通過業務重組向傳媒主業轉型而來。控股集 團向上市公司注入傳媒壟斷經營資源並展開關聯交易，使之成為上市公司利潤的重要支撐，這成為傳媒類上市公司的普遍盈利模式（表1）。
其次，傳媒行業改革的漸進性和資本市場發展的局限性，使得收入與利潤規模甚至數倍於上市公司的實際控制人傳媒集團只能採取分步注入資產的模式來深化自身的資 產證券化進程。應該承認，資本市場上現有所謂傳媒上市公司從關聯媒體或集團中獲得的媒體經營性業務都很不完整，獲得方式和可經營期限也各有不同。一般來 說，上市公司獲得的經營性業務資產越完整、時限越長，越能促進其業績的穩定成長（表2）。
在全流通和全國文化產業體制改革全面鋪開背景下，傳媒集團會更重視利用上市公司平臺來進行業務擴張，以實現股東價值最大化。因此強勢傳媒集團下的績差上市公司的重組預期會更顯著。
首先，傳媒是資本和人才密集型行業，為在日益激烈的競爭中保持領先，傳媒集團需要利用上市公司來構築資金、人才和制度優勢。而上市公司保持穩定的業績增長是 實現資本市場上再融資的先決條件。而全流通時代的開啟，則為控股股東通過盡可能提升上市公司的業績和成長空間來實現所持國有股權的最大可能升值提供制度基礎。
其次，全國文化體制改革推進的背景也為領先的傳媒集團探索“兩分開”改革模式提供了一種可能性。所謂“兩分開”即指整個廣播電視集團和黨報集團仍然保留著事 業體制，同時一部分經營性的資產和某些方面的經營可以進入市場。除了新聞時政類的節目外，其他一些節目的製作，包括影視劇的製作、廣告、發行等業務可以組 建公司，成為市場競爭的主體。
從廣電網路、新華傳媒、東方明珠、電廣傳媒和華聞傳媒的定向增發和資產重組行動中不難看出，相關傳媒集團正在充分利用傳媒改革政策，理順媒體與上市公司之間 的生產關係，以上市公司作為經營性傳媒業務的配置重心，加大注資力度，以促進上市公司媒體經營性業務真實盈利能力的充分釋放。
一般而言，在傳媒產業鏈中佔據優勢地位的獨佔性內容資源、具有相對壟斷性的業務、掌握的主流傳播渠道等都是具有良好發展前景、有可能獲得資本市場高度認同的優質資源。投資者可沿著這條線索來選擇潛力傳媒上市公司投資。
(原文：新財富雜誌)
(作者：國泰君安證券研究所研究員)
