交大科技(300)產品升級驅動高增長 (30 Sep 2007)

(News / Report consolidated by www.redmonkey.hk)

投資要點

- 受益於機牀需求重型化、數控化的發展趨勢，公司產品需求旺盛，訂單已排到了明年中期
- 隨着高附加值產品落地式鏜銑牀、臥式加工中心銷量的提高，預計未來兩年公司收入仍有望保持30%-50%的增長率，產品結構升級與規模效應體現將驅動淨利潤增長速度高於主營業務收入。
- 今年管理費用將大幅下降。隨着公司對不良資產的逐步清理，資產減值準備將逐步下降，未來管理費用率呈下降趨勢
- 預計公司2007-2009年每股收益分別為0.69元、0.96元、1.35元，近三年淨利潤增長率可以達到150%、40%和38%，按2008年40倍市盈率估算公司的價值區間在36-44元，投資評級為“強烈推薦-A”

交大科技(300)主營業務產品為落地式鏜銑牀、臥式鏜牀、坐標鏜牀、臥式加工中心及非機牀業務，占比分別為76%和24%。過去三年公司機牀業務的主營業務收入和淨利潤平均增長率已達到了48%和81%。上半年公司實現營業收入5.5億元，淨利潤9434萬元，同比比增長54%和308%，實現每股收益0.35元，好於預期。

受益於機牀需求重型化、數控化的發展趨勢，交大科技(300)的產品需求依然旺盛，訂單已排到了明年中期。隨着高附加值產品落地式鏜銑牀、臥式加工中心銷量的提高，預計未來兩年公司收入仍有望保持30%-50%的增長率，產品結構升級與規模效應體現將驅動淨利潤的超預期增長。產品升級帶來新增長。

落地式鏜銑牀主要用於重型機械、工程機械、礦山設備等大型零部件加工，近年需求量旺盛，2006年銷售收入增長率達到68%，預計2007年、2008年增長率可以達到80%和50%左右，目前昆明機牀手持的落地式鏜銑牀訂單有100台左右。從產品的競爭力來看，落地式鏜銑牀的功能和精度接近世界級水平，而在產品細節上仍與國際水平差距較大，如外觀、防護、穩定性和漏油等，不過落地式鏜銑牀的價格僅是國外同類產品的一半，因此是中高檔數據機牀進口替代的受益者。

臥式加工中心也將會成為公司新的增長點，公司早在1980年就開發了精密臥式加工中心，但進入20世紀90年代中期，其它機牀企業均加大了臥式加工中心的開發力度，而昆明機牀這麼多年來沒有進行過技術升級，因此技術和市場停滯不前，2006年銷量也就只有10台左右。今年昆明機牀完成了對臥式加工中心的技術升級，提高了產品性能檔次，也縮短製造及裝配周期，預計臥式加工中心銷量會大幅增長。

上半年機牀業務營業收入增長74%，收入比例已經從去年的72%提高到80.5%，機牀業務毛利率提高了6.68%個百分點，淨利潤增長了349%。毛利率的大幅提高主要是因為規模效應及產品結構的改善，上半年落地式銑鏜牀的銷售收入增長達到78%，其它除臥式加工中心以外的機牀產品銷售收入增長率也在60%以上。

清理歷史問題降低費用

2004-2006年公司計提的資產減值準備金額較大，分別為4680萬元、2366萬元和1472萬元，主要是歷史遺留問題，包括2004年計提的中富證券委托投資跌價準備，應收賬款壞賬準備、計提子公司自動機器、恒通智能子公司的資產減值準備。昆明機牀兩年以上的應收賬款均是按照100%的比例計提壞賬準備的，這部分應收賬款多來自於子公司的不良應收賬款。

隨着機牀業務的快速增長，2006年一年期應收賬款比例已從2005年的52%提高到63%，公司已對不良應收賬款進行了充分的計提。如公司2004年計提了中富證券委托理財減值準備約3810萬元，到目前為止，已收回委托理財資金3628萬元，預計將增加2007年淨利潤2600-2800萬元左右，這將反映在三季度的業績中。上半年公司還處理了子公司恒通智能的股權，因此減少應收賬款壞賬準備125萬元。公司通過逐步壓縮非盈利業務，計提的壞賬準備將會減少，因此，我們預計未來三年，伴隨着銷售收入的快速增長，公司的管理費用率將大幅下降。

昆明道斯機牀盈利穩定

昆明道斯公司由交大科技(300)與捷克TOS(道斯)機牀有限公司合資組建，註冊資本500萬歐元，雙方各占50%，主要設計製造具有國際先進水平的落地式和刨台式銑鏜牀設備，是中國與捷克機牀行業最大的合資企業。昆明道斯公司是2005年11月份投產，2006年實現盈利300萬。不過昆明道斯機牀生產能力有限，主要的零部件仍從國外進口，對昆明機牀的利潤貢獻不大。由於按照新會計準則公司的長期股權投資差額將不再攤銷，2006年投資收益中長期股權投資差額攤銷為138萬元，因此昆明道斯機牀對投資收益的貢獻率將會提高。盈利預測與評級

考慮到三季度沖回的減值準備，我們上調業績預測，預計公司2007-2009年的每股收益分別為0.69元、0.96元、1.35元，動態市盈率(以A股計)為40、 27、20倍，近三年淨利潤增長率可以達到150%、40%和38%，我們按2008年40倍市盈率估算公司的價值區間在36-44元，投資評級為“強烈推薦-A”。

(原文：招商證券研究所)